Το «μεγάλο παζάρι» για πλεονάσματα και χρέος

Με την έλευση των κλιμακίων των Θεσμών για την 5^η
μεταμνημονιακή αξιολόγηση, άρχισε και επίσημα πλέον για την κυβέρνηση η «μάχη»
για τη χαλάρωση των δημοσιονομικών στόχων, και ειδικά την της αναθεώρηση της δέσμευσης για
πρωτογενές πλεόνασμα 3,5% του ΑΕΠ έως το 2022 και 2,2% του ΑΕΠ έως
το 2060. Οι σχετικές διαπραγματεύσεις πάντως είναι βέβαιο ότι θα τραβήξουν σε
χρόνο, καθώς οι όποιες αποφάσεις από την πλευρά των δανειστών δεν αναμένονται
πριν το δεύτερο εξάμηνο του έτους.

Του Σπύρου Σταθάκη

Με το «καλημέρα» πάντως, οι εκπρόσωποι των δανειστών
ζήτησαν από το οικονομικό επιτελείο αναλυτικά στοιχεία για την εκτέλεση του
προϋπολογισμού και τον περιορισμό της φοροδιαφυγής, διευκρινήσεις σχετικά με το
σχεδιασμό για φοροελαφρύνσεις το 2020 μόλις επιβεβαιωθεί ο αναγκαίος
δημοσιονομικός χώρος, καθώς και εξηγήσεις για την πορεία των ιδιωτικοποιήσεων και
την αποπληρωμή των ληξιπρόθεσμων οφειλών του Δημοσίου προς ιδιώτες. Στο
στόχαστρο των Θεσμών βρέθηκε και η πορεία εκτέλεσης του Προγράμματος Δημοσίων
Επενδύσεων, με δεδομένο ότι στην έκθεση για την 4^η αξιολόγηση
σημείωνε χαρακτηριστικά ότι, η επίμονη υποεκτέλεση
του προϋπολογισμού του ΠΔΕ, αποτελεί έναν από τους κινδύνους για την οικονομική
ανάπτυξη.

Από την πλευρά
της η κυβέρνηση, μέσω του υπουργού Οικονομικών, κ. Χρήστου Σταϊκούρα, έθεσε μία
σειρά αιτημάτων προς τους Θεσμούς, σε ότι αφορά τα δημοσιονομικά. Πρόκειται για:

• Την αξιοποίηση των κερδών των ελληνικών ομολόγων (ANFAs
  και SMPs) για ώριμες επενδύσεις.
• Την
  αξιοποίηση της υπέρβασης του στόχου για πρωτογενές πλεόνασμα για τη μείωση της
  εισφοράς αλληλεγγύης και του ΕΝΦΙΑ.
• Τη μείωση
  των στόχων για τα πρωτογενή πλεονάσματα από το 2021 από το 3,5% στο 2-2,5% του
  ΑΕΠ.
• Τη
  δυνατότητα μεταφοράς της υπέρβασης από το πρωτογενές πλεόνασμα, προκειμένου να
  υπάρξει αντίστοιχη μείωση στο επόμενο έτος.
• Να μην υπολογίζεται στα δημοσιονομικά μεγέθη κατά
  πρόγραμμα ένα κονδύλι (περίπου 200 εκατ. ευρώ) λόγω των αυξημένων
  μεταναστευτικών ροών. Δηλαδή να εξαιρούνται κονδύλια που αφορούν στις
  μεταναστευτικές ροές από τον κατά πρόγραμμα υπολογισμό του στόχου για τα
  πλεονάσματα.

Αναλυτικότερα,
οι προτάσεις του ΥΠΟΙΚ προς τους δανειστές περιλαμβάνουν τα εξής:

• Μηχανισμός
  εξομάλυνσης: Δυνατότητα μεταφοράς υπερπλεονασμάτων στο επόμενο έτος. Στο
  εξής, το ποσό που ξεπερνά τον
  δημοσιονομικό στόχο να μην πηγαίνει για τη μείωση του χρέους, αλλά να μπορεί να
  χρησιμοποιηθεί την επόμενη χρονιά.
• Κέρδη ομολόγων: Αλλαγή της χρήσης κερδών από ANFAs και
  SMPs (περίπου 5 δισ. ευρώ) από την εξυπηρέτηση του χρέους στη χρηματοδότηση των
  επενδύσεων. Προϋπόθεση, τα επενδυτικά σχέδια να είναι αρκετά ώριμα για
  χρηματοδότηση, και να μην έχουν περιληφθεί στο ΠΔΕ.
• Πρωτογενή πλεονάσματα: Μείωση των στόχων πρωτογενών πλεονασμάτων
  από το 3,5% του ΑΕΠ στη ζώνη του 2%-2,5% από το 2021, που θα δημιουργήσει
  δημοσιονομικό χώρο από 2 έως και 3 δισ. ευρώ, για τη χρηματοδότηση νέων
  φοροελαφρύνσεων.

Οι επιδιώξεις στο δημοσιονομικό «μέτωπο»

Σύμφωνα με ανεπίσημη ενημέρωση από το ΥΠ.ΟΙΚ., όλα τα παραπάνω τα ζητήματα μπορεί να είναι τελείως διακριτά με διαφορετικά χρονοδιαγράμματα ή όλα να «κουμπώνουν» μεταξύ τους. Πάντως, το οικονομικό επιτελείο έθεσε στους θεσμούς συγκεκριμένες προτάσεις για τρία από αυτά (ANFAs και SMPs, τη δυνατότητα της μεταφοράς της υπέρβασης των πλεονασμάτων και το μεταναστευτικό), καθώς πρέπει να προχωρήσουν πολύ τις επόμενες εβδομάδες και τους προσεχείς μήνες. Πρώτη προτεραιότητα πάντως για το οικονομικό επιτελείο είναι η εξασφάλιση του απαραίτητου δημοσιονομικού χώρου για την άσκηση των κυβερνητικών πολιτικών. Δημοσιονομικός χώρος θα μπορούσε να προκύψει από διαφορετικές πηγές.

Καλύτερες
επιδόσεις στον ρυθμό ανάπτυξης της ελληνικής οικονομίας αυξάνει τα
δημοσιονομικά περιθώρια, ενώ παρότι η συζήτηση το προηγούμενο διάστημα
αναφορικά με την αλλαγή χρήσης των κερδών από τα ελληνικά ομόλογα αφορούσε τη
διάθεσή τους για επενδύσεις, δεν αποκλείεται, σύμφωνα με τις πληροφορίες, οι
όροι να αλλάξουν. Την ίδια ώρα, από σχετικές δηλώσεις του επικεφαλής του ESM Κλάους Ρέγκλινγκ προκύπτει ότι, η νέα έκθεση ενισχυμένης εποπτείας θα συνοδεύεται από επικαιροποίηση της Ανάλυσης Βιωσιμότητας Χρέους από την Κομισιόν και τον ESM.
Σημειώνεται ότι δική του Ανάλυση Βιωσιμότητας ετοιμάζει και ο ΟΔΔΗΧ,
προκειμένου να στηρίξει το αίτημα της κυβέρνησης για μείωση των πρωτογενών
πλεονασμάτων.

Σε κάθε περίπτωση, ο κρατικός προϋπολογισμός του 2020 που εγκρίθηκε τον Δεκέμβριο εξακολουθεί
να ενσωματώνει στόχο πρωτογενούς πλεονάσματος ύψους 3,7% του ΑΕΠ για το τρέχον
έτος, σε σχέση με το προβλεπόμενο 4,3% το 2019. Η Ελλάδα υπερέβη τις
δημοσιονομικές της επιδιώξεις από το 2016, κυρίως μέσω ελέγχου των δαπανών, με
το πλεόνασμα κοντά ή πάνω από το 4% του ΑΕΠ. Σύμφωνα με σχετική ανάλυση της
Citigroup, η πολύ βελτιωμένη αύξηση του ονομαστικού ΑΕΠ (περίπου 2,25% ετήσια
αύξηση το 2019 και που πιθανότατα θα αυξηθεί στο 3% το 2021), το πολύ μειωμένο
κόστος χρηματοδότησης και τα μικρά μέτρα ελάφρυνσης του χρέους επί των επίσημων
δανείων συμβάλλουν όλα στη βελτίωση του χρέους προς το ΑΕΠ τα προσεχή έτη,
επιτρέποντας ένα χαμηλότερο πρωτογενές πλεόνασμα για να διασφαλιστεί η
βιωσιμότητα.

Η μείωση του πρωτογενούς πλεονάσματος θα ανοίξει
σημαντικό δημοσιονομικό χώρο και συνεπώς θα υποστηρίξει την αύξηση του ΑΕΠ σε
έναν ενάρετο κύκλο. Η μείωση των στόχων για το πρωτογενές πλεόνασμα μέχρι το 2022, σε
συνεργασία με τους εταίρους, στο πλαίσιο της επιτάχυνσης των μεταρρυθμίσεων.
Σύμφωνα με την πρόσφατη Νομισματική Έκθεση της ΤτΕ (Δεκέμβριος 2019), οι
χαμηλότεροι δημοσιονομικοί στόχοι θα επιτρέψουν την περαιτέρω μείωση της φορολογίας και την
ενίσχυση των δημόσιων επενδύσεων. Μια τέτοια εξέλιξη, σε συνδυασμό με
την επιτάχυνση και διεύρυνση του πεδίου εφαρμογής των διαρθρωτικών
μεταρρυθμίσεων, θα έχει θετικές επιδράσεις στο δυνητικό προϊόν και στη
μακροχρόνια βιωσιμότητα του δημόσιου χρέους.

Ώθηση στις επενδύσεις

Επιπλέον, σημαντική ώθηση στις επενδύσεις. και συνακόλουθα στην οικονομική ανάπτυξη, αναμένεται να έχει και η αξιοποίηση των κερδών από τα ελληνικά ομόλογα που έχουν στην κατοχή τους οι κεντρικές τράπεζες και η ΕΚΤ (ANFAs και SMPs), με σκοπό την πλήρη εκτέλεση του Προγράμματος Δημοσίων Επενδύσεων. Σύμφωνα με την 4η Έκθεση Ενισχυμένης Εποπτείας, η επιστροφή των κερδών από ANFAs και SMPs αναμένεται να διαμορφωθεί στο ύψος περίπου των 1,280 δις ευρώ ετησίως, μέχρι το 2022. Όπως σημειώνει και η Alpha Bank σε δική της ανάλυση, η επίτευξη υψηλών ρυθμών μεγέθυνσης τα επόμενα έτη αποτελεί σημαντικό παράγοντα μείωσης του λόγου χρέους προς ΑΕΠ και σε συνδυασμό με τα χαμηλά επιτόκια δανεισμού και την μακρά χρονική μέση διάρκεια του ελληνικού δημοσίου χρέους δύναται να διαμορφώσει τις συνθήκες για τη σημαντική βελτίωση του αξιόχρεου της χώρας. Επιπλέον, η ισχυρή αναπτυξιακή δυναμική θα επιτρέψει την εκλογίκευση των πρωτογενών πλεονασμάτων που απαιτούνται για τη βιωσιμότητα του χρέους.

Προσεγγιστικά, το πρωτογενές πλεόνασμα που είναι αναγκαίο
για να μην αυξάνεται το δημόσιο χρέος, μπορεί να εκτιμηθεί ως το γινόμενο της
διαφοράς μεταξύ του επιτοκίου δανεισμού και του ρυθμού μεγέθυνσης της
οικονομίας (snowball effect), επί τον
λόγο χρέους προς ΑΕΠ. Επομένως, δημιουργείται ένας ενάρετος κύκλος μεταξύ
δημοσιονομικής πολιτικής, ρυθμού μεγέθυνσης και δημοσίου χρέους. Οι πολιτικές της
κυβέρνησης για τη μείωση φορολογικών συντελεστών, την επιτάχυνση των
ιδιωτικοποιήσεων και τη μείωση της γραφειοκρατίας της δημόσιας διοίκησης,
αναμένεται να επιταχύνουν την ανάκαμψη της οικονομικής δραστηριότητας, που με
την σειρά της θα οδηγήσει στη μείωση του λόγου χρέους προς ΑΕΠ μεσοπρόθεσμα.

Ο κρίσιμος παράγοντας του χρέους

«Σύμμαχο» στο αίτημά της προς τους δανειστές σχετικά με
τη χαλάρωση των δημοσιονομικών στόχων η κυβέρνηση έχει την Τράπεζα της Ελλάδος
(ΤτΕ). Ήδη από το 2017 ο διοικητής της κεντρικής τράπεζας Γιάννης Στουρνάρας
έχει διατυπώσει την άποψη, ότι τα πρωτογενή πλεονάσματα πρέπει να μειωθούν.
Βασική προϋπόθεση είναι, το πρόσθετο δημοσιονομικό περιθώριο να αξιοποιείται
αποτελεσματικά, για την ενίσχυση του δυνητικού ρυθμού ανάπτυξης και να
συνδυάζεται με την εφαρμογή διαρθρωτικών μεταρρυθμίσεων. Στο πλαίσιο της λύσης
αυτής, οι στόχοι για τα πρωτογενή πλεονάσματα μπορούν να μειωθούν με αντάλλαγμα
την επιτάχυνση των μεταρρυθμίσεων, και έτσι η Ελλάδα θα μπορεί να επιστρέψει
ταχύτερα σε υψηλούς ρυθμούς ανάπτυξης που θα εξασφαλίζουν τη βιωσιμότητα των
δημόσιων οικονομικών και την αποπληρωμή των δανείων που έχει λάβει η χώρα.

Σύμφωνα με αναλύσεις της ΤτΕ, η μείωση του στόχου για το
πρωτογενές πλεόνασμα σε πιο ρεαλιστικό επίπεδο σε σχέση με το ισχύον 3,5% του
ΑΕΠ μέχρι το 2022, εφόσον συνδυαστεί με περισσότερες μεταρρυθμίσεις και
ιδιωτικοποιήσεις, δεν συνεπάγεται υψηλότερο δημόσιο χρέος, αλλά πιθανότατα
χαμηλότερο: διότι, όταν το δημόσιο χρέος ως ποσοστό του ΑΕΠ είναι 180%, τότε 1%
υψηλότερος ρυθμός ανάπτυξης (ο οποίος μπορεί να προκύψει εάν η μείωση του
στόχου για το πρωτογενές πλεόνασμα επιτευχθεί με μείωση φόρων και εισφορών
κοινωνικής ασφάλισης, σε συνδυασμό με περισσότερες ιδιωτικοποιήσεις και
μεταρρυθμίσεις) ή/και 100 μονάδες βάσης χαμηλότερο κόστος δανεισμού (που έχει
ήδη προκύψει σε σχέση με το βασικό σενάριο της Ευρωπαϊκής Επιτροπής) είναι 1,8
φορές πιο αποτελεσματικά για τη μείωση του δημόσιου χρέους προς το ΑΕΠ από ό,τι
μία ποσοστιαία μονάδα του ΑΕΠ πρωτογενές πλεόνασμα.

Η ανάλυση

Και επειδή η επίτευξη των στόχων για το πρωτογενές
πλεόνασμα συνδέεται άμεσα με την εξέλιξη του δημοσίου χρέους, η ΤτΕ στην
τελευταία της έκθεση για την Νομισματική Πολιτική προχώρησε σε Ανάλυση Βιωσιμότητας
Χρέους, η οποία στηρίζεται στο σενάριο της μείωσης των πρωτογενών πλεονασμάτων
από το 3,5% του ΑΕΠ στο 2,2% του ΑΕΠ από το 2021. Η ανάλυση της ΤτΕ αποδεικνύει
ότι, μία μείωση των πρωτογενών πλεονασμάτων δεν επηρεάζει ούτε την αποκλιμάκωση
του χρέους ούτε το ύψος των αναγκών εξυπηρέτησής του. Επιπλέον, οι στόχοι οι
οποίοι τέθηκαν το 2018 από τους δανειστές κατά την τότε απόφαση, που προβλέπουν
πρωτογενές πλεόνασμα 3,5% του ΑΕΠ έως το 2023 και σταδιακή αποκλιμάκωση τους
προς το 2,2% του ΑΕΠ στη συνέχεια μακροπρόθεσμα, έχουν ανατραπεί από την
πραγματικότητα.

Η ΤτΕ επισημαίνει ότι, στην περίπτωση που οι παρατηρούμενοι ευνοϊκοί όροι χρηματοδότησης από τις αγορές στοιχειοθετούν μια μόνιμη διόρθωση έναντι των παραδοχών του Ιουνίου 2018, μια μείωση του δημοσιονομικού στόχου ήδη από το 2021 δεν εγκυμονεί κινδύνους για τη βιωσιμότητα του χρέους, καθώς συνεπάγεται οριακή μόνο επιβάρυνση στην εξέλιξη τόσο του χρέους όσο και των χρηματοδοτικών αναγκών. Επιπλέον, εκτός από τη βραχυπρόθεσμη τόνωση της οικονομικής δραστηριότητας, η αξιοποίηση του πρόσθετου δημοσιονομικού χώρου για την αναδιάταξη του δημοσιονομικού μίγματος υπέρ των παραγωγικών δαπανών και της μείωσης του φορολογικού βάρους θα μπορούσε να επιφέρει και μακροπρόθεσμα οφέλη στο δυνητικό ρυθμό μεγέθυνσης της οικονομίας.

Υπενθυμίζεται ότι η συμφωνία για τα μεσοπρόθεσμα μέτρα
ελάφρυνσης του χρέους, βασίστηκε σε μια ανάλυση βιωσιμότητας του χρέους. Η
ανάλυση αυτή τεκμηρίωνε την επάρκεια των συμφωνημένων μέτρων για τη συγκράτηση
των ετήσιων ακαθάριστων χρηματοδοτικών αναγκών εντός του ορίου βιωσιμότητας 15%
του ΑΕΠ μεσοπρόθεσμα και 20% του ΑΕΠ μακροπρόθεσμα και για την αποκλιμάκωση του
λόγου του χρέους προς το ΑΕΠ. Μεταξύ των παραδοχών του βασικού σεναρίου
περιλαμβανόταν η τήρηση του συμφωνημένου δημοσιονομικού στόχου για επίτευξη
πρωτογενών πλεονασμάτων ύψους 3,5% του ΑΕΠ ετησίως μέχρι και το 2022. Επιπλέον,
το επιτόκιο αναχρηματοδότησης από τις αγορές θεωρήθηκε ότι θα εκκινούσε από
4,1% το 2019, θα αυξανόταν βαθμιαία σε 5,4% το 2030 και θα σταθεροποιούνταν
κοντά στο 5,1% μετά το 2040.

Οι παραπάνω παραδοχές αναφορικά με το κόστος
χρηματοδότησης από τις αγορές έχουν μέχρι στιγμής αποδειχθεί ιδιαίτερα
συντηρητικές, σύμφωνα με την ΤτΕ. Στη διάρκεια του 2019 το Ελληνικό Δημόσιο
άντλησε 9 δισ. ευρώ από εκδόσεις ομολόγων πενταετούς, επταετούς και δεκαετούς
διάρκειας, με επιτόκιο σημαντικά χαμηλότερο από το 4,1% που υπέθετε το βασικό
σενάριο του Ιουνίου 2018. Είναι ενδεικτικό ότι το επιτόκιο των εκδόσεων του
δεκαετούς ομολόγου μειώθηκε από 3,875% τον Μάρτιο σε 1,50% τον Οκτώβριο. Στην
περίπτωση που η παρέκκλιση από τις παραδοχές του Ιουνίου 2018 στοιχειοθετεί μια
μόνιμη διόρθωση, η βιωσιμότητα του χρέους εκτιμάται ότι βελτιώνεται σημαντικά,
όπως άλλωστε αναγνωρίζεται και στην Έκθεση Ενισχυμένης Εποπτείας του Νοεμβρίου
2019.Το βασικό σενάριο της ΤτΕ ενσωματώνει μια μείωση του στόχου του
πρωτογενούς πλεονάσματος σε 2,2% του ΑΕΠ από το 2021, αντί της υφιστάμενης
δέσμευσης για 3,5% του ΑΕΠ μέχρι και το 2022.

Η επίδραση

Η επίδραση της μείωσης του δημοσιονομικού στόχου
εμφανίζεται οριακή και συνίσταται σε αύξηση του χρέους κατά περίπου 2% του ΑΕΠ
έως το 2060 και σε αύξηση των ακαθάριστων χρηματοδοτικών αναγκών κατά 0,3% του
ΑΕΠ την ίδια περίοδο. Η ΤτΕ καταλήγει στο
συμπέρασμα, ότι η διατήρηση μεγάλων πρωτογενών δημοσιονομικών πλεονασμάτων για
μια παρατεταμένη περίοδο (3,5% του ΑΕΠ ετησίως μέχρι το 2022 και 2,2% του ΑΕΠ
κατά μέσο όρο την περίοδο 2023-2060), όταν μάλιστα συνοδεύεται από υψηλή
φορολογία, επιδρά αρνητικά στην ανάπτυξη και κατ’ επέκταση στη βιωσιμότητα του
χρέους. Αλλαγή στο μίγμα της δημοσιονομικής πολιτικής προς την κατεύθυνση της
μείωσης των υπέρμετρα υψηλών φορολογικών συντελεστών, του περαιτέρω
εξορθολογισμού των δημόσιων δαπανών και της ενίσχυσης του Προγράμματος Δημοσίων
Επενδύσεων. Θα ήταν μάλιστα ευκταίο να συνδυαστεί η αλλαγή αυτή με
ρεαλιστικότερους στόχους πρωτογενών πλεονασμάτων.